Es bien sabido que yo no creo que el gobierno sea capaz de pronosticar correctamente nada. Alan Greenspan y Ben Bernanke han hecho famosas predicciones completamente despistadas respecto a las burbujas bursátiles y de vivienda, y famosos economistas de la Fed han sobreestimado repetidamente la fortaleza de la economía desde que sus previsiones se hicieron públicas en el 2008 (véase mi artículo anterior sobre el tema). Pero hay un ex economista de la Fed y la Casa Blanca, que tiene un mejor record… que realmente no es decir mucho. Durante su carrera pública y privada, el ex gobernador de la Fed y economista de la era Bush en la Casa Blanca, el economista Jefe Larry Lindsey de hecho logró estar correcto en algunas cosas.
A finales de 1990, Lindsey fue uno de los pocos gobernadores de la Fed en advertir acerca de la burbuja bursátil que se venía, y en sugerir que las previsiones sobre el crecimiento futuro de los beneficios empresariales eran extremadamente optimistas. Él célebremente predijo también que el costo de la invasión de Irak en 2003 superaría en gran medida los 50.000 $ millones prometidos por el entonces secretario de Defensa, Donald Rumsfeld, una disidencia que en última instancia le costó su posición en la Casa Blanca. (Pero incluso la predicción de Lindsey de 100 $ – 200 $ mil millones de previsión de Lindsey resultó demasiado conservadora — se espera que el precio final de la invasión y la ocupación excedan los 2 $ billones de dólares).
Ahora Lindsey está hablando de nuevo, y esta vez él está apuntando a lo que él ve como un problema dolorosamente obvio: que la Fed está creando nuevas burbujas que nadie parece dispuesto a encarar o incluso reconocer. Entrevistado por la cadena CNBC el 8 de junio en Squawk Box, Lindsey ofreció una evaluación inusualmente contundente de la situación actual de los mercados y la economía. Parafraseando:
“Al público y a la clase política les encanta ver que todo sube. Tuvimos la “burbuja # 1” en la década de 1990, la “burbuja # 2” en los 00s, y ahora estamos en la “burbuja # 3.” Es muy divertido mientras está subiendo, pero nadie quiere ser acusado de acabar la fiesta temprano. Pero es trabajo de la Fed quitar la ponchera antes de que la fiesta realmente se ponga en marcha”.
A su favor, Lindsey ve cómo esto está sembrando las semillas para un dolor futuro, diciendo:
“La actual tasa de interés de fondos de la Fed es claramente demasiado baja, la única pregunta es cómo la subimos: ¿lo hacemos lentamente, y empezamos temprano, o esperamos a vernos obligados, por el mercado de bonos, o por eventos o estadísticas, en cuyo caso tendríamos que movernos más rápido? El enfoque menos riesgoso es movernos lenta y gradualmente”.
En otras palabras, él está prácticamente pidiendo a sus antiguos colegas de la Fed que comiencen a subir las tasas de inmediato. Yo aprovecharía la afirmación de Lindsey e ir un paso más allá; la fiesta realmente comenzó hace años y ha estado imparable desde septiembre del 2011, la última vez que el Dow se corrigió más de 10%. (Esa corrección se produjo en un momento en que la Fed había dejado brevemente de estimular los mercados con la flexibilización cuantitativa.) Desde entonces, el Dow ha subido casi un 58% sin tomar respiro alguno. La fiesta desde hace mucho ha pasado a ser delirio.
Como para confirmar esa opinión, el 8 de junio Associated Press publicó un extenso estudio de 500 empresas (a partir de datos suministrados por S&P Capital IQ) mostrando cómo las ganancias empresariales han sido infladas con trucos contables. Se supone que las corporaciones públicas, sobre cuya actuación financiera grandes sumas pueden ganarse o perderse, deben reportar ganancias utilizando los métodos estándar PCGA (Principios Contables Generalmente Aceptados). Pero al igual que los estadísticas del gobierno (véase el comentario del mes pasado sobre la eliminación del mal desempeño primer trimestre), los contadores corporativos pueden optar por centrarse en versiones alternativas de ganancias.
Haciendo uso de una creativa contabilidad, el mal desempeño puede hacerse desvanecer, postergarse, depreciarse, balancearse, o borrarse. Dada la inmensidad y complejidad de la contabilidad corporativa, los inversores han delegado a la comunidad de analistas la tarea de olfatear estos chanchullos. Desafortunadamente, nuestros delegados parecen haber estado haciendo la siesta durante el trabajo.
AP encontró que el 72% de las 500 empresas habían ajustado ganancias que fueron superiores a los ingresos netos en el primer trimestre de este año, y la brecha entre esas cifras había aumentado a dieciséis por ciento de nueve por ciento cinco años atrás. También encontraron que 21% de las empresas reportaron ganancias ajustadas que fueron 50% más que los ingresos netos, frente al 13% sólo cinco años atrás.
Pero con la ponchera llena aún sobre la mesa, y los ritmos de la disco golpeando en los altavoces, los inversores se han dejado llevar por las cortinas de humo y los espejos y han aceptado a las ganancias ajustadas a valor nominal. De la misma forma, han dejado pasar el efecto distorsionante de la enorme ola de recompra de acciones corporativas (financiada sobre la espalda de seis años de tasas de interés cero por ciento de la Fed). Las recompras han creado la ilusión de crecimiento en las ganancias por acción, incluso mientras los ingresos se han estancado.
Así que felicitaciones a Lindsey por señalar la horrible verdad. Pero yo no comparto su creencia de que la economía y el mercado de valores puedan sobrevivir la subida lenta y constante de las tasas que él aboga. Creo que una parte muy grande de incluso nuestro modesto crecimiento actual se basa en el “efecto riqueza” del crecimiento de las acciones, bonos, y el precio de bienes raíces ha sido sólo posible gracias a las tasas de cero por ciento. En mi opinión, no es coincidencia que el crecimiento económico y el desempeño del mercado de valores se hayan estancado desde diciembre de 2014, cuando el programa QE de la Fed llegara a su fin (tiene muy poco que con el invierno fuerte o el cierre de los puertos de la Costa Oeste).
Antes de eso, los más de 80 $ mil millones por mes que la Fed había estado bombeando a la economía habían ayudado a empujar hacia arriba los precios de activos en todos los ámbitos. Con QE terminada, lo único que ayuda a evitar que se caigan, y que la economía caiga en completa recesión (que es técnicamente una posibilidad en el primer semestre de 2015), es la tasa de interés de cero por ciento. Dado esto, incluso un modesto incremento en las tasas de interés podría ser devastador. El enfoque gradual de Lindsey puede ser igual de peligroso que el rápido. Pero el golpe rápido tiene la virtud de traer el dolor inevitable más rápido y enfrentarlo todo de una vez. Llámelo el método de sacar la curita; puede parecer brutal, pero por lo menos es directa, decisiva y nos hace a lidiar con nuestros problemas ahora, en lugar de empujarlos sin cesar hacia el futuro.
El último intento realizado por la Reserva Federal de elevar las tasas Poco a poco se produjo después de 2003-2004 cuando Alan Greenspan intentó retirar la fácil liquidez que había suministrado a los mercados en forma de más de un año de tasas de interés de 1%. Pero al elevar las tasas en incrementos de cuarto de punto por los dos siguientes años, Greenspan no pudo contener la creciente burbuja inmobiliaria, que estalló pocos años después y amenazó con derribar toda la economía. En retrospectiva, Greenspan podría habernos hecho un favor a todos si se hubiese movido con mayor decisión.
Hoy encaramos una situación similar, pero mucho más peligrosa. Mientras que Greenspan mantuvo las tasas en 1% por sólo un año, Bernanke y Yellen las han mantenido en cero durante casi siete. Hemos inyectado más liquidez de forma masiva en esta ocasión, y nuestra economía se ha convertido en mucho más adicta y desequilibrada como resultado. Podría decirse que las burbujas que hemos creado (en acciones, bonos, deuda estudiantil, préstamos de automóviles y bienes raíces) en los años desde que las tasas se redujeron a cero en 2008 han sido mucho más grandes que las burbujas bursátiles y de vivienda de la era Greenspan. Cuando estallen, hay que tener cuidado. Desafortunadamente, el enfoque gradual no nos salvó la última vez (peor aún, fue contraproducente al hacer la crisis que siguió mucho peor), y creo que no va a funcionar esta vez.
De hecho, las burbujas actuales son tan grandes y frágiles que el aire ya se está saliendo con tasas todavía en cero. Sin embargo, a diferencia de las burbujas anteriores que estallaban en respuesta a aumentos de las tasas de la Fed, la burbuja actual puede ser la primera en estallar sin alfiler. Parece que la Fed teme esto y hará todo lo posible para evitar cualquier tensión posible. Por eso los oficiales de la Fed hablarán de subir las tasas, pero seguirán saliendo con excusas de por qué no se pueden.
Lindsey tendrá razón en que eventualmente los mercados obligarán a la Reserva Federal a elevar las tasas de forma aún más abrupta si espera demasiado tiempo para elevarlas por su cuenta. Pero él subestima enormemente la magnitud de la subida y la severidad de la crisis cuando suceda. No va a ser simplemente el final de una fiesta delirante, sino el comienzo de la peor resaca económica que esta nación ha experimentado hasta ahora.
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