Durante las ruedas de prensa de reciente reuniones del Comité Federal de Mercados Abiertos (FOMC, por sus siglas en inglés), millones de profesionales de la inversión con buena formación han estado sentados delante de sus pantallas, mordiéndose la uñas, escuchando como fascinados lo que Janet Yellen tenía que decirles. ¿Aumentará finalmente el tipo de los fondos federales que ha estado cercana a cero durante más de seis años?
Evidentemente, cada decisión viene acompañada por nerviosismo en los mercados. Los inversores están obsesionados con una curiosidad inquieta antes de cada decisión de la Fedy nunca dejan de observar meticulosamente a Janet Yellen y el FOMC y dedicarse a la ornitología monetaria de las palomas (miembros del FOMC orientados al crecimiento y el empleo) y los halcones (miembros del FOMC orientados a la inflación).
Los observadores de la Fed también esperan alguna información iluminadora de Ben Bernanke. Según Reuters, algunos participantes del mercado pagaron unos 250.000$ solo para acudir a una de varias cenas, en la que el expresidente soltaría la lengua. Aparentemente, no espera que el tipo de los fondos federales vuelva a su media a largo plazo del 4% mientras él viva.
En una conversación con Jim Rickards, Bernanke declaraba que un aumento de tipos solo sería posible en un entorno en el que “la economía de EEUU esté creciendo los suficientemente fuerte como para asumir los costes de tipos más altos”. Además, un aumento en los tipos tendría que comunicarse y anticiparse claramente por los mercados, no para proteger ante pérdidas a los inversores individuales, nos asegura Bernanke, sino más bien para impedir poner en peligro la estabilidad del “sistema en su conjunto”.
Es axiomático que una política de tipos de interés cero (ZIRP, por sus siglas en inglés) no puede ser algo permanente. De hecho, Janet Yellen no ha dejado de hablar de aumentar los tipos durante casi dos años. ¿Pero cuánto tiempo más hará falta para “preparar” a los mercados? Tanto en septiembre como en octubre, el FOMC se acobardó, aunque no estemos hablando de aumentar el tipo de vuelta a la “normalidad monetaria” de golpe. ¡La decisión sobre la mesa es si aumentar o no el tipo en un insignificante cuarto de punto!
El dilema de la Fed puede entenderse un poco mejor examinando qué se supone que es la “normalidad monetaria” o un “tipo de interés normal”. O, más básicamente: ¿qué es un tipo de interés?
Los “austriacos” entendemos un tipo de interés como una expresión de la preferencia temporal de los participantes del mercado. La suposición subyacente es que la gente se inclina a consumir cierto producto antes que después- Por tanto, si los ahorradores restringen su consumo actual y entregan en su lugar los recursos a la inversión, solo lo hacen bajo la condición de que serán compensados con mayores oportunidades de consumo en el futuro. En los mercados libres, el tipo de interés puede considerarse con una medición del pago de la compensación, en la que la gente está dispuesta a intercambiar bienes presentes por bienes futuros. A ese tipo de interés se le llama generalmente el “tipo natural del interés”. Consecuentemente, los burócratas del FOMC idealmente establecerían como objetivo un “tipo de interés normal” que sea igual al “natural”.
Esto, sin embargo, sigue siendo improbable.
Seis años de política monetaria “no convencional”
La ZIRP se introdujo hace seis años en respuesta a la crisis financiera y se han realizado tres programas de QE (flexibilización cuantitativa). Esta llamada “política monetaria no convencional” se suponía que se abandonaría tan pronto como la economía ganara ritmo. A pesar de la tremenda magnitud de estas intervenciones en el mercado, el impulso en la economía EEUU es bastante pobre. Los datos débiles del T1, que probablemente deriven de una débil balanza comercial debida a un aumento del 15% del dólar de EEUU, sorprendió incluso al más pesimista de los analistas: la OCDE y el FMI han revisado a la baja sus estimaciones de crecimiento. Un crecimiento duradero y autosostenible es imposible. Esto confirma la suposición de que el ZIRP alimenta todo bajo el sol (ver “Las consecuencias invisibles de una política de tipos cero de interés”) salvo la inversión productiva a largo plazo.
¿Y qué pasa con el desempleo y la inflación, que son los elementos clave de la misión de la Fed? La tasa convencional de desempleo (U3) ha vuelto a su nivel normal a largo plazo, así que prevalece la opinión de que las cosas van evolucionando bien. Sin embargo, estas cifras ocultan una tasa de participación laboral que ha caído en más de un 3% desde 2008, indicando que unos 2,5 millones de estadounidenses ya no están buscando activamente un nuevo trabajo. Sin embargo, si mejorara la situación, probablemente volverían a unirse a la fuerza laboral. Además, la proporción de los que solo trabajan a tiempo parcial debido a una falta de puestos de trabajo a tiempo completo es mucho más alta ahora que antes de la crisis. El “verdadero” desempleo actualmente se encuentra más bien en torno al 7,25%.
Una economía débil y una inflación débil
Con respecto a la inflación, el objetivo de la Fed es el 2%, medido por el crecimiento del índice PCE. Esto impulsa a amortiguar el sistema de moneda fiduciaria contra la amenaza de deflación de precios. En un entorno deflacionista, se cree que la capacidad de pagar las deudas de los participantes en el mercado (por ejemplo, gobiernos, empresas privadas, instituciones financieras y familias) se vería bajo una presión intensa y probablemente dispare una reacción en cadena en el que se desplomarían los préstamos e implosionaría el sistema monetario.
En muchos países, y entre ellos EEUU, la inflación es notablemente baja (en parte debido a efectos transitorios de precios más bajos en energía e importaciones), mientras que los tipos bajos de interés únicamente se han abierto paso hasta ahora hacia la inflación del precio de los activos. Pero como pueden producirse reacciones en los precios a las maniobras políticas monetarias con retrasos de unos pocos años, deberíamos esperar que antes o después la inflación también se desparrame por los mercados normales.
Como respuesta a todo lo que no sea una mejora masiva de los datos económicos y de empleo, es poco probable un aumento en los tipos y también es improbable una inflación a corto plazo. Además, la actual composición del FOMC (que es extremadamente paloma) implica que las voces sensibles a la inflación están relativamente infrarrepresentadas. Esto da lugar a la sospecha de que las subidas de tipos no son muy probables en absoluto en el escenario del corto plazo.
¿Qué hará la Fed si hay problemas económicos reales?
A uno le preocupa el desarrollo económico, que tiene unos cimientos tambaleantes y el viento en contra de otras partes del mundo: parece que el crecimiento se ha enfriado sustancialmente en los países BRICS. Entretanto, China podría estar al borde de una grave recesión. (De hecho, China fue probablemente el factor más decisivo para que la Fed renunciara a aumentar los tipos en septiembre y octubre). Esto implica que los tipos de interés en el mundo entero permanecerán a niveles muy bajos y un aumento significativo de los tipos en EEUU representaría un fuerte desvío en este entorno, trayendo enormes desventajas competitivas.
Es notorio que los mercados descarten un aumento significativo en los tipos. La estructura de producción se ha adaptado desde hace mucho a la ZIRP y “la apuesta a corto plazo, la acción en movimiento siguiendo las tendencias sobre recompras apalancadas” están aumentando aún más los costes de oportunidad de abandonarla. Con el fin de recuperar su credibilidad, la Fed puede decidir intentar algunos intentos tímidos de cuartos de punto.
¿Pero que hará si los mercados realmente se vienen abajo? De hecho, están aterrorizados por la avalancha que pueden iniciar. Si hay algún síntoma de esa calamidad predicha, la Fed inevitablemente volverá a la ZIRP, lanzará una QE4 o incluso introducirá tipos negativos de interés. Por tanto no parece haber un grado considerable de posibilidad de que pueda esperarse seriamente una vuelta a una política monetaria convencional.
“¡La Fed está aumentando los tipos!”, esto se ha convertido en una broma habitual.
Publicado originalmente el 4 de noviembre de 2015. Traducido del inglés por Mariano Bas Uribe. El artículo original se encuentra aquí.
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