Brendan Brown
La inflación de precios de activos, una enfermedad cuyo origen siempre se encuentra en el desorden monetario, no es una aflicción nueva. Era virtualmente inevitable que la presente experimentación salvaje por parte de la Reserva Federal (seguida por el Banco de Japón y el BCE) produjera una crisis grave. Y las indicaciones de los mercados son de que la enfermedad está en una fase avanzada, aunque aún lejos de la etapa mortal caracterizada por quiebras generalizadas en los mercados de los activos, a veces pánico financiero y llegada de la recesión.
Señales globales de peligro
Una señal clave de peligro, reconocible en patrones históricos de cómo progresa la enfermedad, es la combinación de agudas caídas en la temperatura especulativa en algunos mercados, con temperaturas aún altas (y en algunos casos subiendo) en otros. Otra señal son algunos reveses n el carry trade, mostrando, en concreto, el arbitraje a cara descubierta entre un tipo de interés bajo (o cero) y divisas con un tipo superior. Sin embargo, por ahora, sigue habiendo auges en algunas áreas del mercado global.
En concreto, observamos ahora caídas agudas en mercados de materias primas (también en moneda metálica y acciones mineras), que fueron el área original del mercado global en la que atacó la enfermedad de la inflación de precios de los activos de la QE (en los años 2009-11).
Los mercados inmobiliarios antes calientes en economías emergentes de mercado (especialmente China y Brasil) se han enfriado al menos en un grado moderado. La mayoría de las divisas de los mercados emergentes (con la excepción clave del yuan chino), que antes eran las preferidas de los carry traders, son ahora feos mercados bajistas. La burbuja del mercado de valores de Shanghái ha estallado.
Aun así, en grandes áreas de los mercados del crédito de alto rendimiento (incluyendo en particular los llamados covenant-lite papers, emitidos grandes empresas altamente apalancadas), las temperaturas especulativas siguen estando a niveles ardientes. Entretanto, los valores de Silicon Valley (tanto en los mercados públicos como en los privados) y los fondos de inversión privados disfrutan de valoraciones fantasiosas. Los intereses de los bonos públicos españoles e italianos a diez años se encuentran por debajo del 2% y los lugares calientes en el mercado inmobiliario de las economías desarrolladas globales (ya sea en San Francisco, Sidney o Vancouver) parecen simplemente recalentarse, aunque debería considerar estas dos últimas observaciones señalando el desplome de los dólares canadiense y australiano. También está la posible evidencia de que el mercado inmobiliario del alto nivel de Londres se está debilitando algo.
Cómo identificar las etapas avanzadas de la inflación de activos
Podemos identificar fases avanzadas similares de inflación de precio de los activos, caracterizadas por temperaturas especulativas muy divergentes en todos los mercados en episodios anteriores de la enfermedad. En 1927-28, caídas agudas de la temperatura especulativa en los inmuebles en Florida, la bolsa de Berlín y luego más generalizadamente en el mercado inmobiliario en EEUU, se produjeron al mismo tiempo que continuaban aumentando las temperaturas especulativas la bolsa de EEUU. A finales de la década de 1980, un crash en la bolsa de Wall Street (octubre de 1987) no marcó la etapa final de la inflación de precios de activos, sino una fase avanzada de la enfermedad que mostraba especulación aún al alza en el mercado inmobiliario y crédito de alto rendimiento.
En el siguiente episodio de la inflación de precios de los activos (mediados-finales de la década de 1990), la crisis de la divisa y la deuda asiáticas en 1997 y el estallido de la burbuja de deuda rusa del años siguiente, acompañaron una especulación aún creciente en valores, culminando con la burbuja del Nasdaq. En el episodio de mediados de la década de 2000. Los primeros seísmos en los mercados crediticios durante el verano de 2007 no impidieron un mayor crecimiento de la especulación en los mercados bursátiles y un aumento en las temperaturas especulativas en invierno de 2007-08 y primavera de 2008 en mercados de materias primas, especialmente petróleo.
¿Qué ideas podemos obtener de la identificación de la enfermedad de la inflación de precios de los activos del QE estando en la fase avanzada?
Los escépticos dirían que no muchas. Cada episodio es muy distinto y la enfermedad puede “avanzar” de formas muy diferentes. Cualquier predicción con respecto a la siguiente etapa y sus severidad tiene mucho más que ver con la intuición que con la observación científica. De hecho, muchos críticos llegan a sugerir que el diagnóstico y prognosis de esta enfermedad es tan difícil que no deberíamos siquiera calificarlo como tal. Históricamente, esos críticos han ido de Milton Friedman y Anna Schwartz (que ni siquiera mencionan la enfermedad en su épica historia monetaria de EEUU) a Alan Greenspan y Ben Bernanke, que afirmaron durante sus años en el poder (que incluyeron tres ataques virulentos de la inflación de precios de activos originados en la reserva Federal) que era inútil tratar de diagnosticar burbujas.
No podemos ignorar el problema solo porque sea difícil de medir
Las dificultades en el diagnóstico no significan que la enfermedad sea un espectro o que se pueda ignorar tranquilamente como una pequeña molestia. Esa observación tiene tanto sentido en el campo de la economía como en el de la medicina. Y de hecho puede haber un una forma fiable de impedir que aparezca la enfermedad desde el primer momento. La crítica no afecta a quienes argumentan que la mejor defensa de la sociedad libre contra la inflación de precios de activos es seguir las prescripciones de John Stuart Mill de asegurarse de que “no se pongan palos en las ruedas en la maquinaria del dinero”.
Por el contrario, los practicantes de la “economía positiva” muestran una aversión a analizar una enfermedad que no pueda identificarse de inmediato con la medición científica. Sí, la enfermedad corrompe las señales del mercado, pero cuánto, dónde y en que secuencia temporal. Algunos empiristas pueden reconocer las características definitorias de la enfermedad como “cuando el desequilibrio monetario empodera las fuerzas de la irracionalidad en los mercados globales”. Podrían aceptar que procesos mentales defectuosos como los descritos por los teóricos de las finanzas conductivistas se hacen visibles en esos momentos. Pero desfallecen ante la falta de proposiciones comprobables.
Aumento en las malas mediciones en los precios de los activos
Los críticos que rechazan la utilidad de estudiar la inflación de precios de los activos no tienen esas quejas con respecto a su enfermedad gemela: inflación de bienes y servicios. ¡Después de todo, podemos confiar en los estadísticos oficiales!
En la actual inflación monetaria, un gran declive acumulado en el salario real de equilibrio en buena parte del mercado laboral, junto con la moderna “contabilidad hedonista· (ajustando precios a la baja para tener en cuenta la mejoras de calidad) ha significado que el IPC oficial ha aumentado en “solo” un 11% desde el máximo del último ciclo económico (diciembre de 2007). La gravedad de la enfermedad de la inflación del precio de los activos hace inviable que los estadísticos oficiales estén midiendo correctamente la fuerza de la inflación monetaria en los mercados de bienes y servicios.
¿Cuál es la etapa final?
El avance de la enfermedad de de la inflación del precio de los activos hasta su etapa final (declive especulativo general y recesión) significaría el fin de la inflación monetaria y también de la inflación en mercados de bienes y servicios. ¿Qué podría producir esta transición? Lo más probable sería la quiebra de las gafas de color rosa portadas por los inversores en los mercados especulativos aún calientes en lugar del muy anunciado “levantamiento” de Janet Yellen (aumentar los tipos oficiales a corto plazo desde cero). ¿Qué podría causar la quiebra?
Quizá sea una huida repentina hacia la salida en los mercados del crédito de alto rendimiento, provocado por la alarma por pérdidas en los valores relacionados con la energía y los mercados emergentes. O la inquietud en el sistema bancario podría saltar como consecuencia de las caídas agudas de temperatura especulativa que ya se están produciendo (incluyendo China y materias primas). Quizá haya una corrida de aquellos bancos y fondos de crédito europeos que estén hasta el cuello de bonos públicos españoles e italianos. O la divisa china podría tambalearse al retirar Pekín su apoyo y desplomarse el carry trade de un billón de dólares de EEUU en la República Popular. Quizá el escándalo y la sorpresa, acompañados por la decepción económica rompan la fantasía con respecto a las ganancias de la grandes empresas de EEUU, especialmente en Silicon Valley. Como solía decir el expresidente francés Mitterrand: “¡dad tiempo al tiempo!”
Publicado originalmente el 12 de agosto de 2015. Traducido del inglés por Mariano Bas Uribe. El artículo original se encuentra aquí.
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