El peligro de las deudas externas
Economistas y periodistas apuntan a menudo el peligro de las deudas públicas externas (frente a las deudas internas, que se consideran menos problemáticas). Japón es un buen ejemplo. Japón tiene una enorme deuda pública en proporción al PIB de más del 200%. Se argumenta que este alto porcentaje no es un problema, porque los japoneses ahorran mucho y los bonos públicos son en su mayoría propiedad de ciudadanos japoneses: es deuda interna.
Por el contrario, España, con un porcentaje de deuda pública en proporción al PIB mucho menor (que se prevé en un 100% al final de este año) se considera como más inestable por parte de muchos inversores. Una razón que se da para la fragilidad de España es que aproximadamente la mitad de los bonos públicos españoles están en manos de extranjeros.
A primera vista, uno podría dudar de esta línea de razonamiento. De hecho, como persona que vive en España, no me preocupa si consigo un préstamo de un amigo español o alemán. ¿Por qué debería ser distinto el gobierno español? ¿Por qué preocuparse de si los préstamos vienen de españoles o alemanes?
Los gobiernos están en último términos basados en la violencia física o en la amenaza de violencia física. El estado es el monopolista de la violencia en un territorio concreto. Y la diferencia recae en la violencia. Las deudas mantenidas internamente generan rentas para los ciudadanos, que pueden ser gravados por la amenaza de violencia. Esto implica que parte del interés pagado en deuda interna fluye de vuelta al gobierno mediante impuestos. Por el contrario, el interés pagado en deuda externa se grava en países extranjeros.
Hay otra razón, aún más convincente, por la que el monopolio de la violencia es importante: No puedo obligar ni a mi amigo español ni a mi amigo alemán a refinanciar su préstamo cuando venza. Mientras que el gobierno no puede obligar a las personas fuera de su territorio a refinanciar préstamos, sí puede forzar a hacerlo a ciudadanos e instituciones dentro de su jurisdicción. De una forma más sutil, los gobiernos pueden presionar a sus financieros tradicionales, los bancos, a refinanciar deudas públicas.
Bancos y gobiernos viven una relación equivalente a una simbiosis. Los gobiernos han concedido a los bancos el privilegio de mantener una reserva fraccionaria y les han dado garantías de rescate implícitas y explícitas. Se proporciona más apoyo a través de un banco central controlado por el gobierno, que puede ayudar en tiempos de problemas de liquidez. Además, los gobiernos controlan el sistema bancario a través de multitud de regulaciones. A cambio del privilegio de crear dinero de la nada, los bancos usan este poder para financiar gobiernos comprando sus bonos.
Debido a esta intensa relación y al monopolio público de la violencia, el gobierno japonés puede presionar a sus bancos para refinanciar la deuda pendiente. Puede asimismo presionarlos para que no vendan de golpe y animarlos a asumir aún más deudas en sus cuentas. Pero el gobierno japonés no puede obligar a los extranjeros a abstenerse de vender su deuda o a acumular más. He aquí el peligro para los gobiernos con deudas públicas externas como el español.
Mientras que los bancos y fondos de inversión no inundarán el mercado con bonos públicos españoles, las instituciones extranjeras pueden hacerlo. El gobierno español no puede “convencerlos” u obligarlos a hacerlo, al estar ubicados en otras jurisdicciones. Lo único que puede hacer el gobierno español (y están haciendo en realidad los gobiernos periféricos) es presionar a los políticos en los países amigos para que presionen a su propios bancos para que mantengan los bonos en sus cuentas y los refinancien.
Las deudas públicas externas también suponen un peligro para el gobierno de EEUU. Bancos centrales extranjeros como el Banco de China o el Banco de Japón tienen sumas importantes de bonos públicos de EEUU. La amenaza, creíble o no, de echar esos bonos al mercado puede dar a sus gobiernos, especialmente al chino, cierta influencia política.
¿Qué pasa con el déficit comercial?
Respecto de la estabilidad de una divisa o la sostenibilidad de las deudas públicas, también es importante la balanza comercial (la diferencia entre exportaciones e importaciones de bienes y servicios).
Un superávit exportador (dejando aparte el factor renta y pagos transferidos) implica que un país acumula activos extranjeros. Al acumularse los activos extranjeros, la divisa tiende a ser más fuerte. Los activos extranjeros pueden utilizarse en tiempos de crisis para pagar indemnizaciones. De nuevo Japón es un buen ejemplo. Después del terremoto de marzo de 2011, se repatriaron activos extranjeros a Japón, pagando las importaciones necesarias. Los ciudadanos japoneses vendieron sus dólares y euros para reparar daños en casa. No hubo necesidad de pedir préstamos en divisas extranjeras, que hubieran puesto presión sobre el yen.
Los superávits exportadores de Japón se manifiestan también en el balance del Banco de Japón. El Banco de Japón ha comprado divisas extranjeras a los exportadores japoneses. Estas reservas podrían usarse en una situación de crisis para reducir deudas públicas o defender el valor de la divisa en mercados de cambio de moneda. De hecho, el nivel neto de deudas públicas de Japón cae un 20% teniendo en cuenta las existencias de la reserva de cambio de moneda del Banco de Japón (más de 1 billón de dólares). Así que los superávits exportadores tienden a fortalecer una divisa y a la sostenibilidad de las deudas públicas.
Por el contrario, los superávits de importación (dejando aparte el factor renta o transferencias) generan deudas extranjeras netas. Se importan más bienes de los que se exportan. La diferencia se paga con nuevas deudas. Estas deudas se indican a menudo en forma de bonos públicos. Un país con años de déficits importadores es probable que se vea expuesto a grandes existencias de deudas públicas externas que pueden generar problemas en el futuro al gobierno como hemos explicado antes.
La balanza comercial también puede ser un indicador de la competitividad de la economía e indirectamente de la calidad de una moneda. Cuanto más competitiva sea una economía, más probable es que el gobierno pueda apoyar su moneda fiduciaria expropiando la riqueza real creada por esta economía competitiva y no entrar en problemas de deuda pública. Además, cuanto más competitiva sea la economía, menos probable es que los problemas de la deuda pública se resuelvan con la fabricación de dinero.
Mientras que un superávit exportador es una señal de competitividad, un superávit importador puede ser una señal de falta de ella. De hecho, déficits constantes pueden ser una señal de falta de competitividad y a menudo van de la mano con altas deudas públicas, exacerbando esa falta de competitividad.
Las economías con salarios altos e inflexibles (como en el sur de Europa) pueden no ser competitivas, generando un déficit comercial. La falta de competitividad se mantiene y se hace posible con un alto gasto público. Los gobiernos del sur de Europa contrataban a gente para los enormes sectores públicos, creaban generosos planes de jubilación anticipada y ofrecían prestaciones de desempleo, aliviando así las consecuencias del paro causado por mercados laboral inflexibles. El resultado del gasto público no era por tanto una falta de competitividad y un déficit comercial sino asimismo un déficit público. Por tanto, grandes déficits comerciales y públicos a menudo van de la mano.
En la periferia europea, las importaciones se pagaban con préstamos. El superávit importador no puede ser eterno, ya que la deuda pública aumentaría eternamente. Una situación de superávits importadores persistentes puede causar una liquidación de una divisa o una deuda pública. En este sentido, el superávit exportador alemán refuerza el valor del euro, mientras que el superávit importador de la periferia lo diluye.
En resumen, las deudas externas elevadas y los déficits importadores son señales de una moneda débil. Puede ser que el gobierno tenga de impagar o imprimir su salida a estos problemas. Deudas públicas (externas) bajas y superávits exportadores persistentes, por el contrario, refuerzan la divisa.
Traducido del inglés por Mariano Bas Uribe. El artículo original se encuentra aquí.
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