¿En qué medida afectará el alto endeudamiento de las empresas españolas a la recuperación económica? A esta pregunta responden los profesoresMaudos y Fernández de Guevara en un trabajo publicado por la Fundación BBVA y el IVIE (Instituto Valenciano de Investigaciones Económicas). Y el resultado es demoledor. Las empresas españolas no sólo tienen un elevadísimo nivel de deuda respecto de sus competidores de otros países, sino que la mayoría no genera suficientes recursos para hacer sostenible su endeudamiento.
Según los datos del informe, los gastos financieros representan el 36% de su EBITDA (beneficio bruto de explotación), lo que supone 15 puntos más que antes de la crisis.  Y es, precisamente, el impacto de la crisis sobre sus márgenes lo que explica “su mayor fragilidad  financiera” en relación a otros países europeos. Ello se debe a que su capacidad de generar ingresos -sin el pago de intereses, impuestos y depreciaciones- es sensiblemente menor. La deuda respecto del EBITDA es casi el doble que la de las empresas alemanas y un 58%  mayor que las francesas, si bien es similar al de Italia y Portugal. En palabras de los autores del estudio, el problema de las empresas españolas “no es el coste medio de la deuda que soportan, sino la carga que representa y la  menor capacidad de devolverla teniendo en cuenta su baja rentabilidad”.
Esta valoración es coherente con unos datos más recientes del Banco de España, en los que llamaba la atención sobre los escasos beneficios empresariales. Mientras que en 2011 y 2012 la rentabilidad del activo neto (antes de impuestos) se situó en el 5,4% y el 5,2%, respectivamente, en el primer trimestre se alcanzó el 3,6%, apenas una décima más que en el anterior pese a la mejoría de la situación económica. Si el análisis se hace respecto de lo que ocurrió en 2013, según la Central de Balances trimestral, el resultado es incluso peor. El año pasado la rentabilidad se situó en el 6,8%, casi el doble que ahora.
Desapalancamiento y políticas de ajuste
El origen de este problema, lógicamente, se encuentra en el volumen de endeudamiento, que es extraordinariamente elevado pese a que en los últimos años, con las políticas de ajuste, el proceso de desapalancamientoha ido avanzando, pero de forma muy moderada. Incluso, teniendo en cuenta la transferencia de activos a Sareb, el ‘banco malo’, que ha reducido la deuda global privada. En el caso de las empresas españolas, se ha pasado de una situación en la que  la deuda llegó a representar el 144% del PIB en  2010, al 129% el año pasado, por lo que la ratio ha caído en 15 puntos.

Este desapalancamiento, aseguran Maudos y Fernández de Guevara, es“insuficiente”. De hecho, las empresas españolas son todavía las  sextas más endeudadas de los países de la eurozona, por debajo de Malta,  Portugal, Chipre, Bélgica e Irlanda. Frente a la media de la eurozona, y a pesar  de la caída reciente, la ratio deuda empresarial/PIB es casi 30 puntossuperior.
El elevado endeudamiento de las empresas españolas es un fenómeno relativamente reciente. Hasta el extremo de que en el año 2000 se situaba once puntos por debajo de la media de la eurozona.
Expresado de forma más directa, eso significa que en el periodo 2000-09, las empresas españolas fueron las que aumentaron  con mayor intensidad su endeudamiento, con una tasa de crecimiento anual del  6,8% que duplica la media europea. Junto con España, Irlanda y Grecia son los  países en donde las empresas más incrementaron el endeudamiento. De los países de mayor tamaño de la eurozona, es de destacar el reducido nivel de endeudamiento (en relación al PIB) de las empresas alemanas, con una ratio del  66% en 2012, lo que supone 35 puntos porcentuales por debajo de la media.
La causa de esta evolución tiene que ver con “la abundancia de liquidez en los mercados y los bajos  tipos de intereses existentes en la anterior etapa de expansión”, que permitió a los  bancos expandir rápidamente sus balances,experimentando el crédito tasas de  crecimiento muy elevadas. Así, en el caso concreto de los países de la Unión  Económica y Monetaria (UEM), el crédito al sector privado no financiero  (empresas y familias) creció a una tasa media anual del 9% de 2000 a 2008,  llegando a alcanzar niveles por encima del 20% en Irlanda, Grecia y España.
La clave, como se ha dicho, no es sólo el volumen de deuda, sino, la capacidad de las empresas para devolverla. Y España vuele a salir en la foto de una forma muy borrosa. Las empresas españolas, tras Portugal, son las  que presentan una menor capacidad de devolver la deuda con la renta generada,  ya que el valor de la ratio es 7,8 en 2011. España es, tras Portugal, el país en el  que más ha crecido la ratio. Por tanto, el problema de las empresas españolas, aseguran los autores del estudio, “no es el coste medio de la deuda que soportan, sino la carga que representa y la  menor capacidad de devolverla teniendo en cuenta su baja rentabilidad”.
Noticias preocupantes
Los autores del informe recuerdan un reciente informe del FMI en el que ofrece resultados “preocupantes”, sostiene. En Italia, España y Portugal, un elevado  número de empresas presentan niveles de endeudamiento superiores al 40%  (deuda con coste en relación al activo.
En concreto, las empresas con una ratio de endeudamiento superior al 40% concentran el 80% de toda la deuda empresarial en Portugal, el 70% en España y el 50% en Italia, mientras que en Alemania el porcentaje es del 40%.
Los autores del estudio llaman la atención, igualmente, sobre otro fenómeno vinculado al tamaño de las compañías.

En España, hasta el 2007, apenas existían diferencias en el porcentaje de ingresos netos que pequeñas, medianas o grandes empresasdestinaban a pagar  los gastos financieros. Pero a partir de entonces, “se ha abierto una brecha  importante” que alcanza su punto máximo en 2011. En este último año, las pequeñas empresas destinan el 76% de sus ingresos netos a hacer frente al coste de la deuda, un porcentaje que más que duplica al de las grandes y que es 18  puntos porcentuales superior al de las medianas.
También, destacan, el elevado porcentaje de la deuda de las  empresas pertenecientes a actividades inmobiliarias (19,1% del total de la deuda  en riesgo). Así, las actividades relacionadas en sentido amplio con este tipo de actividades (incluyendo la construcción), concentran el 44% de la deuda de empresas altamente vulnerables, porcentaje muy por encima de cualquiera de los  países analizados. Estos resultados, se asegura, están en sintonía con la elevada morosidad del  crédito bancario destinado a este tipo de actividades, que ha llegado a alcanzar  una tasa del 23% en la construccióny del 38% en las actividades inmobiliarias a finales de 2013.
El informe de IVIE y la Fundación BBVA apunta una última preocupación. Desde el punto de vista macroeconómico, la vulnerabilidad de la economía como consecuencia del endeudamiento empresarial es mayorcuando mayor sea  el peso de la deuda bancaria. Pero hay que tener en cuenta que la deuda intermediada por los bancos tiene una “subvención implícita” en su coste porque la banca “opera bajo la red de seguridad  de las garantías del Estado, preocupado por riesgos sistémicos”. Su conclusión es que la deuda no  intermediada no tiene esa garantía y, llegado el momento, “es más factible de reestructurar que la deuda bancaria”.