¿Qué saldo primario para la deuda griega?

de Daniel Fuentes Castro @dfuentescastro

A nadie se le escapa que en el pulso entre Grecia y la Comisión Europea, a raíz de la crisis de deuda, hay mucho más que economía. Las partes implicadas parecen más preocupadas por la derrota ideológica del adversario (en realidad, un socio) que por encontrar una solución razonable al problema. Si no se entienden con palabras, ¿por qué no prueban con números?

El análisis convencional de la sostenibilidad de la deuda pública parte de una ecuación intuitiva cuya expresión algebraica, que cualquiera puede programar en una sencilla hoja de cálculo, es la siguiente:

donde Δd_t es el incremento de la ratio de deuda con respecto al PIB; s_t es el superávit primario en puntos de PIB (ingresos menos gastos, exceptuando el coste de la deuda); a_t es lo que se conoce como ajuste déficit-deuda, también en puntos de PIB; i y g son, en tanto por uno, el tipo de interés implícito de la deuda y la tasa de variación del PIB nominal (que depende, por definición, del crecimiento económico real y de la inflación). El ajuste déficit–deuda recoge aquellas operaciones financieras que aumentan la deuda pero no tienen efecto en el déficit (aquí una entrada anterior sobre el tema); entre otras cosas, las transferencias financieras derivadas del proceso de reestructuración y saneamiento del sector bancario (aquí algunas cifras para el caso de España).

A la hora de interpretar los resultados obtenidos a partir de esta ecuación es imprescindible, como veremos más adelante, tener en cuenta que no se están considerando los efectos endógenos entre el superávit público s_t y la tasa de crecimiento g. A nadie se le escapa que la contracción de la actividad económica del sector público tiene un impacto negativo sobre la tasa de crecimiento (la estimación de dicho impacto escapa al propósito de este post).

El análisis convencional de la deuda ilustra de manera sintética las distintas vías para contener el incremento de la ratio de deuda: i) creciendo; ii) con inflación; iii) reduciendo el tipo de interés implícito; iv) a través del superávit primario (o de la austeridad, si prefieren, que es la única de estas variables sobre la que un gobierno tiene control directo).

En un contexto de recesión y deflación (por lo tanto de crecimiento nominal negativo g < 0) y con operaciones de rescate financiero en curso (a_t > 0), la Troika habría obligado a Grecia a jugárselo todo a la única carta del superávit primario (s_t). Digo “habría obligado” porque, aunque es cierto que la incertidumbre, el riesgo y la especulación entorno a la explosividad de la deuda pública en Grecia han disparado la volatilidad de los tipos de interés en los mercados financieros, la acción de las instituciones europeas y de los Estados miembros de la UE ha hecho posible que Grecia esté pagando un tipo de interés implícito notablemente inferior a las condiciones de mercado (inferior incluso al de Italia, España y Portugal).

De acuerdo con el European Economic Forecast – Winter 2015 de la Comisión Europea, presentado el pasado 5 de febrero, Grecia habría cerrado el ejercicio 2014 con crecimiento real del +1%, variación del deflactor -2,2%, saldo primario +1,7% (déficit -2,5%) y ratio de deuda 176,3%. Los resultados del último año no son catastróficos y, sin embargo, con un crecimiento nominal del -1,2% y un tipo de interés implícito inferior al 2,5% la deuda griega no es sostenible… ¿alguien ha dicho que la deflación no es un problema?

Si en el futuro se mantuviesen estas condiciones Grecia necesitaría, de acuerdo con la igualdad anterior, un superávit primario de 6,6% para estabilizar su deuda y de 8,8% para poder alcanzar una ratio del 60%, como requiere Maastricht, en un plazo de treinta años (punto A en el gráfico). Inasumible.

Las previsiones de la Comisión Europea son otras, afortunadamente. Estima que Grecia crecerá en 2015 al 2,5%, con una tasa de variación del deflactor del -0,2%. La buena noticia es que, si esa fuera la velocidad de crucero de la economía griega en los próximos años, sería suficiente un superávit primario anual del 0,4% para estabilizar la deuda; la mala es que se necesitaría un superávit superior al 4,0% para llevar la deuda a una ratio del 60% en treinta años (punto B en el gráfico). Si la velocidad de crucero fuera el crecimiento nominal previsto para 2016, 4,5% según la Comisión, entonces bastaría un superávit promedio anual del 1,7% para alcanzar el objetivo de deuda (punto C en el gráfico).

La zona sombreada en el gráfico adjunto representa todas las combinaciones de crecimiento nominal y superávit primario que permitirían llevar la ratio de deuda griega al límite de Maastricht en un plazo de treinta años a partir del 176,3% de 2014. Se asume lo siguiente: 1) el tipo de interés implícito se mantiene en una horquilla de más/menos un punto alrededor de 2,5% toda vez que, de acuerdo con el European Economic Forecast – Winter 2015 para Grecia,“favourable interest rates together with the back-loaded payment schedule for loans from the European Financial Stability Facility (EFSF) will help to keep interest expenditure low for a long period, despite the high stock of debt”; 2) no habrá más ajustes déficit – deuda que afecten significativamente al déficit público, “no longer impacted by the large one-off effects of bank recapitalisations recorded in 2012 and especially 2013 (ibidem).”

Superávit primario necesario para alcanzar una ratio de deuda pública del 60% del PIB en un plazo de T años, en función del crecimiento nominal

A partir del gráfico se infiere que para que Grecia pudiese incurrir en déficit primario sería necesaria una tasa de crecimiento nominal de al menos el 6% o el 7% anual. Habría sido bonito afirmar que la reducción de la deuda griega es compatible con el déficit primario, pero no es el caso (al menos como promedio anual en el plazo que estamos considerando).

El dilema en las negociaciones sobre el futuro esfuerzo presupuestario de Grecia consiste en apostar por un superávit reducido y un crecimiento fuerte, o por un superávit amplio y un crecimiento débil. El riesgo en el primer caso es que el crecimiento decida finalmente no acudir a la cita, y en el segundo caso que el superávit primario lo ahogue. En cualquier caso, sin crecimiento nominal no hay solución al problema.

• Con un superávit primario del 1,5%, como parece ser que propone Atenas, las opciones de reducir la deuda al 60% del PIB en treinta años pasan porque su economía crezca en torno al 4,7% anual en términos nominales (por ejemplo 2,7% de crecimiento real y 2% de inflación, respetando el objetivo del BCE), suponiendo que el tipo de interés implícito permanece en su valor actual. Con un tipo de interés en el 1,5% sería suficiente un crecimiento nominal del 3,7%; con un tipo de interés en el 3,5% haría falta un crecimiento del 5,7%.

• Con un superávit primario del 4,5%, que es el objetivo fijado por Bruselas para 2016, sería posible alcanzar el citado objetivo de deuda si la economía griega crece al 2% nominal. Si el tipo de interés disminuye hasta el 1,5% sería suficiente un crecimiento nominal del 1%; con un tipo de interés en el 3,5% haría falta un crecimiento del 3%.

Puede que sea demasiado optimista pensar que Grecia va a crecer al 4,7% nominal durante treinta años, pero desde luego creer que puede presentar un superávit primario del 4,5% anual durante todo ese tiempo no es realista. Un escenario de referencia podría ser el siguiente: i) tipo de interés implícito en el 2,5%; ii) superávit primario en el 1,5%; iii) crecimiento real e inflación próximos al 2,0%. ¿Cómo de verosímil es un crecimiento nominal del 4% anual en un periodo tan largo? Según Eurostat Grecia creció un escaso 3% entre 1995 y 2014, pero lo hizo por encima del 6% en la primera década de existencia del euro.

De acuerdo con este escenario, el déficit total de las administraciones públicas griegas seguiría siendo negativo pero no superaría la barrera del 3% de Maastricht; la ratio de deuda sobre el PIB podría reducirse por debajo del 100% en veintidós años y del 80% en veintinueve (para llegar al 60% harían falta treinta y siete años). Difícil plantearse objetivos más ambiciosos sin renegociar la deuda.

Los Desequilibrios de la Recuperación

por J. IGNACIO CONDE-RUIZ 

http://nadaesgratis.es/

Desde el inicio de la crisis el PIB ha llegado a caer un 6,7% y el empleo un 16,5% según los datos de afiliados y un 18,3% según el empleo EPA. Como se puede ver en el  gráfico 1 tanto el PIB real como el empleo han empezado su recuperación, si bien es importante verlo con perspectiva.

Gráfico 1. Evolución del PIB y el Empleo (2007-2014)

Fuentes: INE, EPA, Ministerio de Empleo.

El PIB real sigue siendo casi un 5% más bajo que en el segundo cuatrimestre de 2008 y el empleo es un 14% menor si miramos afiliados (y un 15,3% menor si miramos los datos de la EPA). Esto quiere decir que si mantenemos el ritmo de crecimiento del PIB observado en el ultimo trimestre de 2014 (0,7 inter-trimestral) y la creación de empleo a lo largo de 2014 según afiliados (417 mil afiliados netos) o EPA (433 mil empleos netos) no alcanzaremos el nivel de PIB real de antes de la crisis hasta el año 2017 (lo que coincide con la previsión del FMI, tanto en el WEO Octubre 2014 como en su actualización de Enero de 2015) y el nivel de empleo hasta el año 2021 si hablamos de afiliados (2022 si hablamos de la EPA). Es decir, hay que esperar dos años para ser capaces de producir lo mismo que antes de la crisis, y seis o siete años para recuperar el mismo nivel de empleo.

Pero el objetivo de este post no es poner de relieve que aunque las variables flujo mejoran, lo hacen porque veníamos de muy abajo, esto es algo que ya todos conocemos. El objetivo del post es poner de relieve cuatro desequilibrios que, en nuestra opinión, suponen grandes obstáculos al crecimiento en el medio plazo.

Mercado de Trabajo. El primer desequilibrio no es nuevo y hemos hablado de él en múltiples post en este blog y es que el mercado laboral español sigue presentando disfuncionalidades. Como ya hablamos aquí, y anticipamos en múltiples ocasiones (aquí, aquí, aquí o aquí entre otros), la dualidad del mercado laboral, genera que la recuperación del empleo venga acompañada de un aumento de la precariedad. Pero no solo eso, tampoco hay que olvidar que la tasa de empleo en España es históricamente baja en relación a otros países (una diferencia que como podemos ver en el siguiente gráfico ha aumentado bastante durante la crisis).

Grafico 2. Tasa de Empleo 16-64 (%)

Fuente: Eurostat

En segundo lugar, y probablemente asociado a la temporalidad, la productividad del trabajo en España también es baja en relación con otros países del entorno. En concreto, como podemos ver en el siguiente gráfico, en términos de hora trabajada es un un 40% menor que en EEUU o un 25% inferior a la productividad alemana. En los últimos años hay una cierta mejoría, pero seguimos lejos de los niveles en otras economías avanzadas.

Gráfico 3. Diferencias en productividad por hora trabajada con respecto a otros países (% de diferencia respecto a productividad española)

 

Fuente: OECD

Crisis Fiscal. España es uno de los países que ha presentado un mayor déficit público durante la crisis (ver gráfico 4) y también es de los países que más ha incrementado su deuda publica durante la crisis (ver gráfico 5). En concreto la deuda publica ha subido en 52,7 puntos de PIB, es decir se ha multiplicado por más de 2,3 veces.

Gráfico 4. Evolución del déficit público

Fuente: Eurostat

Gráfico 5. Incremento de la Deuda Publica desde 2008

Fuente: Eurostat

Como hemos puesto de relieve en múltiples post de este blog (aquí, aquí, aquí) España tiene un problema de ingresos importante si aspira a financiar un Estado del Bienestar a la europea. La crisis fiscal no se va a resolver hasta que, o bien aumenten los ingresos o bien se reduzca el gasto desmantelando programas sensibles del Estado del Bienestar. Además, como se puede ver en el siguiente gráfico, en el año 2014 España es de los países de la UE con un mayor déficit primario. Dicho de otra forma, la prueba palpable de que la crisis fiscal aun no está resuelta es que, tras más de seis años consolidación fiscal, España aún presenta un déficit primario del entorno del 2% mientras que Italia o Grecia presentan superávits.

 Grafico 6-A. Déficit Primario (% GDP, 2006 vs- 2014)

Fuente: ECB Statistics. *2014 Q4: estimación propia.

Gráfico 6-B. Déficit Primario (% GDP, evolución 2006-2014)

Fuente: ECB Statistics. *2014 Q4: estimación propia.

Sector Exterior. Es indudable que el sector exterior nos ha dado noticias positivas durante la crisis como ya adelantamos en este post hace unos años. Pero como bien nos dijeron Jesús y Tano en este otro post el sector exterior sigue siendo un problema sin resolver. Tal como se puede ver en el siguiente gráfico, y a pesar de la tregua que nos esta dando los bajos tipos de interés y precio del petróleo, el déficit por cuenta corriente aumenta tan pronto como crecemos.

Gráfico 7. Crecimiento Interanual del PIB y cuenta corriente como % del PIB

Fuente: INE

Y crecer con déficit por cuenta corriente significa que necesitas del ahorro exterior y esto es un problema si tienes un endeudamiento neto con el exterior (Posición de Inversión Internacional Neta) que roza el 100% del PIB. Como podemos ver en el siguiente grafico, España es conjuntamente con los países intervenidos (Grecia o Portugal) de los países con una mayor deuda exterior neta.

 Gráfico 8. Posición Neta de Inversión Internacional (NIIP) como porcentaje del PIB en 2013

Fuente: FMI

Crecimiento no-inclusivo. Otro desequilibrio importante que en nuestra opinión puede poner en riesgo la recuperación es el aumento de la desigualdad. La desigualdad está aumentando por tres canales distintos. En primer lugar por la precarización del mercado de trabajo dual mencionada anteriormente. En segundo lugar por el aumento de los parados de larga duración y la ausencia de políticas activas para mejorar su empleabilidad. En los próximos trimestres veremos con total probabilidad como cae tasa de paro al mismo tiempo que aumenta la tasa de paro de larga duración. En la actualidad tenemos mas de 3,3 millones de parados de larga duración (i.e. más de un año en paro), de los cuales el 39% es mayor de 45 años, con unas perspectivas de empleo inferiores a otros colectivos.

Gráfico 9. Evolución de la tasa de paro de larga duración 

Fuente: EPA

Gráfico 10. Número de parados de larga duración por edad (2006-2014)

Fuente: EPA

El paro de larga duración como hemos puesto de relieve en múltiples ocasiones en este blog (ver aquí, aquí o aquí) es un autentico drama. Muchos de estos trabajadores no tienen terminados los estudios obligatorios y su única experiencia profesional es un sector sin demasiadas expectativas de negocio. Solo unas políticas activas que funcionen pueden ayudarles a mejorar sus escasas posibilidades de empleabilidad futura.

Y por ultimo, otra de las consecuencias de la crisis es la gran disparidad del ajuste salarial. Como se ha puesto de relieve también varias veces en este blog (ver aquí, aquí o aquí) la desigualdad ha aumentado también por el hecho de los salarios mas bajos han caído en mayor proporción que los mas altos.

En el gráfico 11 observamos la evolución del ratio 90-10, que muestra cuantas veces es más rico el 10% con mayores ingresos que el 10% con menores ingresos. Este ha aumentado desde algo menos de 7,5 hasta más de 11, señal inequívoca del aumento de la desigualdad.

Gráfico 11. Número de veces que el 10% con más ingresos es más rico que el 10% con menos ingresos – Ratio 90-10 (en España, 2006-2013)

 Fuente: EPA

En el gráfico 12, por otro lado , nos centramos en un ratio similar, pero para el 20% de la población con mayores ingresos respecto al 20% con ingresos más bajos. En este caso, debido a la presencia de datos estandarizados en Eurostat, ponemos a España en comparación con otros países de la Unión Europea. Partiendo de una economía muy desigual, observamos desde finales de los 90 una cierta convergencia hacia los niveles de los países de nuestro entorno. Esta tendencia se ha revertido con fuerza durante la crisis. En 2010 y 2011 éramos la economía más desigual de Europa; un puesto que ha pasado a Grecia desde 2012, que nos ha relegado así a la segunda posición de este poco honroso podio que completa Portugal (país históricamente bastante más desigual que nosotros).

Gráfico 12. Número de veces que el 20% con más ingresos es más rico que el 20% con menos ingresos – Ratio 80-20 (por países, 1995-2013) 

Fuente: Eurostat

 El aumento de la desigualdad, como se puede ver en el gráfico de abajo, coloca a España en la cabeza de los países con un mayor porcentaje de población en situación de exclusión social (o con una renta por debajo de 70% de la renta mediana).

Gráfico 13. % de población en riesgo de exclusión social en 2013     (límite definido como el 70% de la mediana de la renta disponible equivalente)

Fuente: Eurostat

En definitiva, nadie pone en duda que la recuperación se ha iniciado, y que en términos de las variables económicas de flujo este año será mejor que los años anteriores (i.e el crecimiento del PIB y el crecimiento del empleo será mayor).

Iniciar una recuperación es siempre positivo, pero la preocupación aparece tan pronto como analizamos los desequilibrios que estamos generando con ella. Precariedad laboral, aumento de las deudas para las futuras generaciones y frente al exterior y sobre todo un crecimiento no inclusivo que, por un lado, esta dejando atrás colectivos importantes como los parados de larga duración, y por otro lado, provoca ajustes salariales desproporcionados.

Estamos en año electoral. Esperemos que los distintos partidos incluyan en sus programas medidas para corregir estos importantes desequilibrios. Sin una política económica adecuada, estos desequilibrios lastrarán el crecimiento futuro y continuarán llevándonos a un crecimiento de la desigualdad sin precedentes. Confiemos en que así sea pues, mas allá de las luchas partidistas, nos jugamos el bienestar de todos.

Un regalo inesperado

Un regalo inesperado I

De Francisco de la Torre, Inspector de Hacienda. Autor de “¿Hacienda somos todos?” (Debate)

En el último trimestre de 2014 la economía española recibió un regalo inesperado: la drástica caída de los precios del petróleo. Como España es uno de los países de Europa más dependiente del petróleo, lógicamente ha sido uno de los más beneficiados por el derrumbamiento de su precio. Para este año 2015, las estimaciones hablan de un ahorro de entre 15.000 y 25.000 millones de euros, dependiendo no sólo de cómo fluctúe el precio del barril, sino también la cotización del euro frente al dólar. El mercado del petróleo sigue funcionando casi exclusivamente en dólares.

Obviamente, lo que es ahorro para unos, es menor ingreso para otros: a nivel global, nada es gratis. Los efectos en la economía de países como Venezuela o Irán han sido dramáticos. Esto parece simétrico, con la mejora en los países consumidores, como España, pero no lo es del todo. En primer lugar, la dependencia del petróleo es muy superior en los países productores que en los consumidores, por término general. En segundo lugar, y esto es más sutil, el beneficiario fundamental de las rentas del petróleo en los países productores es el sector público. Sin embargo, la mayor parte del consumo de petróleo lo realiza el sector privado de los países desarrollados. Esto significa que la crisis fiscal de los países productores no se traduce de forma automática en una mejora fiscal del mismo calibre en los países consumidores.

La extracción de petróleo está sometida a fuerte gravámenes en todo el Mundo. Además, las empresas públicas de muchos países tienen una suerte de monopolio en su extracción. El límite de las rentas que se puede obtener por este procedimiento es el precio al que se puede vender el barril de petróleo en el mercado internacional. En consecuencia, la reducción del precio del petróleo supone una disminución de ingresos fiscales, o de propiedad, de los Estados productores. Los países productores que tienen capacidad de producción adicional, que usualmente coincide con los de menor coste de extracción, pueden compensar la caída de márgenes vendiendo más barriles. Otros Estados simplemente no tienen opción y se enfrentan a una brutal disminución de ingresos públicos. Cuando se observan en algunos estados derivas autoritarias, la razón de fondo, a veces, es simplemente la falta de ingresos fiscales, que muestra la peor cara de algunos regímenes porque se agota el dinero para el maquillaje.

Obviamente, que el precio del barril se derrumbe también supone una disminución de ingresos de las compañías explotadoras. Si estas compañías están integradas verticalmente, es decir, si además de explotar, también refinan, y sobre todo comercializan el petróleo y sus derivados, las compañías tratarán de aumentar los márgenes comerciales en la venta para compensar la caída de los márgenes de producción. Que las compañías petroleras lo consigan o no, depende fundamentalmente del grado de competencia que exista en los mercados de distribución. Un factor que puede enmascarar esta situación son los impuestos. Un nivel comparativamente bajo de impuestos sobre productos petrolíferos puede ocultar un precio antes de impuestos muy elevado, derivado de un mercado oligopolístico donde las autoridades de competencia no logran imponer las reglas de competencia.

Sin embargo, el ahorro en la adquisición de combustible cuando baja el precio del petróleo lo obtiene todo el que lo consume. Si el que consume es un particular, disminuirá el gasto en consumo de combustible. Este dinero ahorrado se puede gastar en otro tipo de consumo o se puede ahorrar. Si es una empresa, lo que tendremos es un ahorro de costes. Cuando todas las empresas ven reducidos sus costes, lo previsible es que reduzcan los precios de los productos que venden. Esto ha ocurrido en España, y así tenemos un IPC negativo del -1,1% según el último dato disponible del INE. Sólo si quien consume el petróleo es el propio Estado, tendremos un menor gasto público, que no es especialmente relevante.

Una reducción del precio de la principal fuente de energía que se utiliza en España, y que se paga casi íntegramente al exterior es una bendición: disminuye los costes de las empresas, las hace más competitivas, aumenta la renta disponible de las familias, equilibra la balanza de pagos porque se paga menos al exterior… Todo esto junto estimula el crecimiento económico, y consiguientemente, la creación de empleo. Sin embargo, donde menos impactará será en la recaudación fiscal. A menudo pensamos que si tenemos un crecimiento económico del 3%, nuestra recaudación debería crecer a tasas de dos dígitos, lo que debería resolver, casi sin esfuerzo, nuestros graves problemas fiscales. Esto no es cierto: una pista de que no es así es que el objetivo de déficit ha acabado en el 5,7%: los datos han empeorado sustancialmente en diciembre, ya que hasta noviembre parecía que la ejecución presupuestaria era mucho mejor.

Aunque en el último trimestre el crecimiento del PIB se incrementó hasta un 0,7% intertrimestral (lo que vendría a ser un 2,8% anualizado), nuestra recaudación fiscal no se disparó, y no pudo compensar la desviación del gasto… Era previsible dada la composición del crecimiento, pero lo explicamos en el próximo post.

Un regalo inesperado II

Concluíamos la primera parte de este artículo, señalando que algunas estimaciones de crecimiento de ingresos fiscales, basadas exclusivamente en el crecimiento de renta e ingresos, podían resultar excesivamente optimistas. Así, hace unos días, Funcas realizaba una estimación del crecimiento de la recaudación del IRPF y el IVA e Impuestos Especiales derivados del crecimiento económico en los dos próximos años en algo más de 13.700 millones de euros, 6.739 millones en 2015 y 7.040 millones en 2016 . Aquí está disponible la Nota de prensa y aquí el estudio publicado en cuadernos de información económica (páginas 23 a 28).

¿Por qué creo que la estimación es excesivamente optimista? Porque se está partiendo de datos históricos con un tipo de crecimiento distinto. Durante los años de la burbuja inmobiliaria, el crecimiento se traducía de forma un tanto exagerada en recaudación fiscal; y ahora probablemente no será así. La actividad inmobiliaria generaba ingresos públicos directos e indirectos que no genera otro tipo de crecimiento económico más sano. 

En el año 2002, España cambio la peseta por el clon de una de las monedas más fuertes del Mundo, el marco alemán: el euro. El efecto automático fue la disminución de tipos de interés, y que se diesen más facilidades de financiación. Cualquier comprador de una casa pudo disponer de créditos muchísimo más baratos y a más largo plazo. Esto hacía que pudiese disponer de más capacidad para pagar por activos inmobiliarios, que es donde se invirtió el dinero. Esta mayor demanda se tradujo en una importante elevación del precio de los pisos, y también de los salarios, especialmente en construcción. 

La gran burbuja hinchó muchas cosas, pero también la recaudación fiscal. En primer término, la recaudación directa de licencias urbanísticas, Impuesto de construcciones e instalaciones y obras e impuesto de actos jurídicos documentados en todas las operaciones de segregación, propiedad horizontal… Los ayuntamientos y CCAA se apresuraron a elevar los tipos de estos impuestos. En segundo lugar, la venta de viviendas está gravada con IVA (primera entrega) e ITP (segundas y sucesivas) y por supuesto su recaudación se disparó. Económicamente todo esto lo pagaba el comprador de la vivienda. Sin embargo, el comprador no lo percibía porque aunque los impuestos se ingresaban inmediatamente, el precio de la vivienda se pagaba con un crédito hipotecario. Como además, los salarios, especialmente en la construcción, y el consumo crecieron, la recaudación fiscal se disparó en casi todos los conceptos. Esto es lo que denomino una burbuja fiscal y a la que dediqué un capítulo en mi libro “¿Hacienda somos todos?“.

Una situación de este tipo tiene muchas derivadas. La que a mí me parece más relevante es su efecto en el mercado político: no hay forma de distinguir si las autoridades públicas lo hacen bien o mal, simplemente porque como todas tienen dinero para todo, todo el mundo lo hace bien. Esta distorsión la explican de forma magistral Jesús Fernández-Villaverde, Tano Santos y Luis Garícano en su paper Political Credit Cycles: The case of the Euro Zone y que comentaron aquí hace algún tiempo. Este trabajo lo hemos citado casi todos los que hemos escrito de política y economía en los últimos tiempos.

A día de hoy la situación es muy distinta. En primer término, el primer efecto de una caída del precio del petróleo es una disminución de los ingresos por IVA. Un litro de gasolina lleva muchos impuestos. La parte fundamental es el impuesto especial, 40 céntimos por litro más el tipo autonómico. Esto no se ve afectado por la caída del precio del crudo, si acaso, ligeramente beneficiado, porque deberían consumirse algunos litros más. Sorprendentemente, la base de los impuestos especiales está cayendo, según los últimos datos disponibles, a un ritmo del 2%. Esto mucha lógica no tiene, dada la situación del consumo en España, y seguramente es un indicio de aumento del fraude, pero las bases de los impuestos las comentaremos otro día.

Ahora bien, dejar de pagar 15.000 millones de euros en crudo del petróleo (tomo esta estimación media pero el argumento es el mismo con otra cifra) sí que es, una vez refinado, dejar de ingresar el 21% de esta cantidad en concepto de IVA de la venta de combustible. La cuantía de lo que se deja de recaudar es algo inferior porque una parte de este IVA es deducible para las empresas. Sin embargo, las empresas acaban vendiendo más barato, como demuestra un IPC negativo, lo que obviamente reduce la recaudación en IVA, y en menor medida en impuestos especiales. Además, si los salarios no crecen, tampoco lo hará la recaudación por IRPF. Efectivamente, se está creando nuevo empleo, pero si las retribuciones de los nuevos empleados son escasas, estos empleados apenas pagan IRPF. De hecho las bases del IRPF, la renta bruta de las familias, está creciendo, según los últimos datos, a una tasa del 0,0%. Lo que sí está creciendo es el gasto final sujeto a IVA, a un ritmo del 5,8%, lo que tiene mucho más que ver con que se haya incrementado el consumo, a costa del ahorro interno, que con cualquier otra cosa.

Con estos antecedentes, el déficit no se está reduciendo a la velocidad prevista y en 2014 se ha quedado en un 5,7%. En 2015, el crecimiento permitirá algo más de recaudación. Sin embargo, probablemente no será suficiente para compensar a la vez: En primer término el efecto directo de la caída recaudatoria en el IVA de los productos petrolíferos, ya comentado. En segundo, término, también hay que compensar el coste de la reforma fiscal una rebaja fiscal de 3.498 millones de euros en 2015, según las memorias económicas. Este coste se distribuye según el Ministerio de Hacienda en 3.366 (IRPF), 437(Impuesto de Sociedades) y  un “menor coste” de 305 (subida del IVA): 3.498 millones de euros. Por último, habría que recaudar casi 15.000 millones adicionales para cumplir el objetivo de déficit de 2015. La caída de los precios del petróleo ha sido un gran regalo para la economía española pero no es suficiente por sí sola para solucionar una crisis fiscal como la española. Ante eso, no quedará más remedio que realizar un esfuerzo adicional en recaudación fiscal y en reducción de gasto público, empezando por el improductivo y suntuoso. No es optativo y es algo que habría que contar a los españoles ante los procesos electorales en curso.

¿Se ha formado una burbuja en los mercados de deuda pública?

de Vicente Esteve

Robert J. Shiller, catedrático de Economía de Yale University y premio Nobel de Economía de 2013, acaba de publicar la tercera edición de su libro “Exuberancia Irracional“, material obligatorio de lectura para los estudiantes de Macroeconomía y de Finanzas.

En la primera edición de este libro libro, publicado en el año 2000, ya advirtió proféticamente en el capítulo 1 (“The stock market in historical perspective”) que los precios de las acciones estaban excesivamente caros y que se estaba gestando una burbuja en el mercado de valores de EE.UU. que tarde o temprano estallaría. La cima de la burbuja se alcanzó el 10 de marzo de 2000, cuando el mercado de empresas tecnológicas que formaban parte del índice Nasdaq composite llegó al punto máximo de 5048,62 puntos. Entre el 10 de marzo de 2000 y el 30 de septiembre de 2002, el índice Nasdaq composite de Nueva York perdió el 76,8% de su valor, al pasar de 5048,62 a 1172,06 puntos. La burbuja especulativa se pinchó y provoco la crisis de las “puntocom”, una fuerte caída del valor bursátil de las empresas y las posteriores quiebras, fusiones y adquisiciones.
En la segunda edición, publicada en 2005, Shiller incluyó un nuevo capítulo 2 dedicado a la valoración de los activos inmobiliarios (“The real estate market in historical perspective”) en el que advirtió que se había formado una burbuja inmobiliaria en EE.UU.,  que tarde o temprano estallaría.  La buena marcha de la economía y los bajos tipos de interés hicieron crecer la concesión de hipotecas de alto riesgo, y la comercialización de productos financieros asociados (titulización hipotecaria). Pero poco después de publicar el libro, se asistió en 2006 – tras una período de política monetaria muy restrictiva de la Reserva Federal (subidas bruscas y elevadas de los tipos de interés nominales) – a un aumento de los impagos de las hipotecas, a una caída brusca de los precios de las viviendas en EE.UU. y, en última instancia, al colapso del mercado de la vivienda y al pinchazo de la burbuja inmobiliaria.

Finalmente, en la tercera edición del libro, Shiller incluye un nuevo capítulo 3 sobre una perspectiva histórica del mercado de bonos (“The bond market in historical perspective”), en el que reflexiona sobre un nuevo problema financiero en el horizonte. En concreto, se muestra preocupado porque los precios de los bonos están en un nivel “irracionalmente” alto (o que los tipos de interés están en un nivel “irracionalmente” bajo) y que, en última instancia, se podría estar formando una burbuja en los mercados de deuda pública de EE.UU.. ¿Una tercera profecía que se cumplirá pronto?

En este vídeo reciente, Robert J. Shiller contesta en una entrevista a cuestiones relacionadas con el significado del término “exuberancia irracional”, los factores que influyen en la formación de burbujas financieras y la situación actual del mercado de bonos (fundamentalmente de deuda pública):

• Entrevista a Robert Shiller.
• La transcripción escrita en inglés de la entrevista puede leerse en el siguiente enlace.
• En el siguiente enlace se puede leer más información sobre el significado del término “exuberancia irracional“, explicado por el propio Robert J. Shiller.

ENDEUDADOS

de Emilio Ontiveros

El mundo está hoy más endeudado que en 2008, al inicio de la crisis, y seguirá estándolo durante muchos años. Conviene, por tanto, que nos acostumbremos a convivir con elevadas deudas. Desde luego los supervisores financieros, con el fin de anticipar posibles episodios de inestabilidad, pero también las próximas generaciones, obligadas a soportar el servicio de las deudas contraídas en estos últimos años.

Recordemos que el desencadenante de la crisis fue una rápida erosión de la solvencia de los deudores hipotecarios estadounidenses. El subsiguiente colapso de los mercados financieros mayoristas – allí donde los grandes operadores bancarios se prestan unos a otros – fue el principal alimentador del contagio a Europa. De sus ramificaciones, la paralización de la inversión crediticia en el sector privado de las economías y su perversa conexión con los mercados de deuda pública, también en la eurozona disponemos de evidencia suficiente.

En aquellas economías más directamente afectadas por la crisis y por su inadecuada gestión, la caída de la recaudación tributaria y los apoyos a entidades bancarias contribuyeron al aumento de la deuda pública. El caso de España vuelve a ser representativo: al final de 2007 la deuda publica era de las más bajas de Europa pero la privada estaba en máximos históricos. Hoy ambas están entre las mayores de la OCDE. No es algo exclusivo de nuestro país.

En las economías avanzadas solo algunos sectores privados han conseguido reducir su endeudamiento, aunque a un ritmo inferior al esperado. La deuda pública en relación al PIB, sin embargo, ha aumentado en un 75% desde el inicio de la crisis. Ello ayuda a explicar que durante 2014 y lo que llevamos de 2015 los flujos internacionales de capital sigan dirigiéndose mayoritariamente hacia las economías más desarrolladas, en detrimento de los canalizados a las emergentes.

Esos aumentos en los pasivos están alimentando la ampliación del volumen transaccional de los mercados financieros, la ya considerable “financiarización” de la economía global.Así se pone de manifiesto en la última edición del informe “Mapping theWorld’s Financial Markets “, realizado por Sanjeev Sanyal del Deutsche Bank. Estima que el stock de activos financieros, medido por la capitalización de los mercados de acciones y el saldo de la deuda pública y privada pendiente, ascendía a 294 billones de dólares a final del año pasado. De ellos, 69 billones corresponderían a los mercados de acciones, mientras el resto serían instrumentos representativos de deuda privada y pública. Gran contraste con las cifras de 2008: el valor total era de 222 billones de dólares, con todas las categorías de instrumentos financieros por debajo de sus valores actuales. De ellos, la deuda es el componente que más ha crecido.

El análisis de esa misma tendencia ha sido abordado en otros trabajos recientes del Banco de Pagos Internacionales, BIS (“Debt”) y del Mckinsey Global Institute, MGI (“Debt and (notmuch) Deleveraging”), algunos de cuyos gráficos más representativos están reflejados en el blog “Finanzas a las nueve”  (http://blogs.elpais.com/finanzas-a-las-9/). En el trabajodel MGI se destaca que desde 2007 hasta el segundo trimestre de 2014 la deuda global ha crecido a un ritmo anual del 5,3%, 57 billones de dólares en total, equivalentes a 17 puntos porcentuales del PIB, de los que más de 25 billones de dólares de ese aumento corresponderían a deuda pública.En bastantes economías, el aumento del endeudamientopúblico coexiste con el de familias y empresas. No es el caso de la española donde el desapalancamiento las familias y empresas ha sido simultáneo al más intenso aumento de la deuda pública.

Recordemos que fue el elevado endeudamiento privado el principal factor de exposición al contagio de la economía española. En común con otros países – EEUU, Reino Unido, Irlanda- el nuestro mantenía un elevado grado de concentración en financiación hipotecaria. En España, a pesar de la severidad de la crisis, de su impacto sobre la renta de familias y empresas, el desapalancamiento ha sido evidente, aunque más en las empresas que en las familias.

Del crecimiento total en la deuda acumulada en el mundo en estos siete últimos años aproximadamente la mitad correspondería a economías no avanzadas, reflejando en cierta medida saludables desarrollos como la mayor profundidad financiera, de la mano del ascenso en el endeudamiento del sector privado, en un contexto de aumento en las cotizaciones de los activos financieros. En el G20, con datos del BIS, la deuda en términos de PIB es hoy 20 puntos porcentuales superior a la existente en 2007. Con todo, el nivel de la relación entre deuda y PIB en las economías menos desarrolladas se mantiene por debajo de la mitad del correspondiente a las avanzadas.

El caso de China es uno de los más destacados: su deuda total, más del 280% del PIB, es hoy superior a la proporción equivalente en EEUU, alimentada por el endeudamiento privado para adquisición de activos inmobiliarios – de los que una parte importante han sido suministrados por entidades amparadas en la banca en la sombra-, y otra no mucho menor por gobiernos locales altamente endeudados.

Sobre estos hechos llama la atención el BIS, pero destaca especialmente el aumento de la financiación privada trasfronteriza de los mercados de deuda, considerándolo un paso más en la gestión de la liquidez a nivel global, en la dinámica de globalización financiera, en definitiva. Su director general, Jaime Caruana, confiesa no entender completamente el alcance de esa tendencia, planteándose con razón hasta qué punto es menos inquietante que un boom crediticio sea dirigido por los mercados de capitales en lugar de por los bancos. Se trata, en definitiva, de saber si es más o menos probable que termine en una crisis como las conocidas y, por tanto, si son adecuadas las decisiones reguladoras que se han adoptado hasta ahora. El hecho cierto es  que ya no son los bancos el exclusivo objeto de atención de los supervisores financieros, en la medida en que vehículos adicionales a los préstamos bancarios canalizarán mayor  financiación en todo el mundo.

Tres conclusiones pueden deducirse de los datos anteriores. Tendremos que aprender a soportar mayores volúmenes de deuda. Su peso sobre el tamaño de las economías seguirá siendo importante, especialmente en la eurozona, si esta no aumenta mucho más su ritmo de crecimiento económico. En segundo lugar, la deuda no siempre será asignada de forma óptima, financiando inversiones que se traduzcan en mayor crecimiento. En este punto es oportuna la verificación sobre la que llama la atención el BIS acerca de cómo muchas empresas están utilizando la deuda para financiar mayores pagos de dividendos o reducciones de capital, en lugar de aumentar sus decisiones de inversión, de aumento de su eficiencia y capacidad de crecimiento, en definitiva. Por último, pero no menos relevante, la supervisión y anticipación de su potencial desestabilizador sobre las economías será algo más complejo que hasta ahora.

De lo anterior no cabe concluir en la estigmatización del endeudamiento, sino sugerir su vinculación al cumplimiento de aquella regla de oro que desaconseja endeudarse para cualquier destino que no sea la inversión. Y exigir siempre que la rentabilidad esperada de la misma exceda al coste de capital. Me permitiría añadir, a tenor de la reciente experiencia española, sin poner todas las deudas en la misma cesta: con un grado de diversificación inversora suficiente.

El problema no está solo en Banco Madrid

 por Juan Ramón Rallo

La intervención de Banco Madrid por parte del Banco de España desató el pánico entre sus clientes. Ante la sospecha de que la entidad podría haber participado en una trama de blanqueo de capitales dirigida desde su matriz, la Banca Privada d’Andorra, las autoridades españolas tomaron el control y sus depositantes acudieron en tropel a reembolsar sus cuentas. Pero ese reembolso masivo no fue posible, lo que ha llevado a la entidad a suspender pagos.

Ahora bien, ¿por qué Banco Madrid ha sido incapaz de hacer frente a todos estos reembolsos? ¿Acaso los bancos no cuentan con suficiente liquidez como para atender puntualmente los vencimientos de su deuda? Pues no. En un mundo donde los bancos centrales inundan los mercados financieros de liquidez artificial, la operativa normal de los bancos puede atenderse con continuas refinanciaciones externas. No necesitan contar con liquidez propia: les basta con poder acceder a la ajena.

En este sentido, basta fijarse en el último balance conocido de Banco Madrid: a noviembre de 2014, el 88% de sus pasivos eran depósitos a corto plazo y sólo el 8% eran fondos propios destinados a absorber pérdidas. Evidentemente, cualquier empresa que cargue con la obligación contingente de devolver casi el 90% de sus fuentes de financiación en el muy corto plazo deberá contar con un muy abundante activo realizable a muy corto plazo. Pero esto no sucede en ningún banco y, tampoco, en Banco Madrid: el 50% de su activo eran valores a medio y largo plazo que pretendían mantenerse en cartera hasta vencimiento y el 20% eran préstamos a la clientela e inmovilizado.

Es decir, Banco Madrid apenas contaba con un 30% de su activo potencialmente realizable para atender unos reembolsos tres veces superiores. Y digo “potencialmente realizable” porque, en realidad, 22 de esos 30 puntos de activo realizable estaban materializados en valores a medio y largo plazo que, por mucho que se hallaran disponibles para la venta en los mercados secundarios, no suelen poder venderse en grandes cantidades sin importantes descuentos en sus precios. O dicho de otro modo, la liquidez fetén del Banco Madrid para atender reembolsos de más de 1.200 millones de euros apenas llegaba a los 115 millones.

En circunstancias normales, esta extrema iliquidez de las entidades financieras -de todas las entidades financieras- pasa desapercibida entre manguerazos del Banco Central y prodigalidad prestamista del interbancario. Pero la intervención por parte de las autoridades españolas convirtieron las circunstancias normales en anormales: el pánico se desató y el estrangulamiento financiero se puso de manifiesto, abocando a Banco Madrid a suspender pagos. A saber: corralito, liquidación ordenada de sus activos no realizables y reparto de las consiguientes pérdidas entre sus acreedores.

Y he ahí dónde nos topamos con la segunda sorpresa del caso Banco Madrid: en esta ocasión, y a falta de que decida definitivamente el Frob, es muy probable que no haya rescate público. Los depósitos cubiertos por el Fondo de Garantía de Depósitos disfrutarán del amparo del Estado español (de todos los contribuyentes españoles), pero al resto de acreedores se les imputarán la totalidad de las pérdidas. ¿Por qué con Banco Madrid sí y, en cambio, con Bankia, Banco de Valencia o Catalunya Caixa no? Según se nos dice, porque Banco Madrid no es sistémico y? ¿Banco de Valencia sí lo era? El argumentario no se sostiene.

De hecho, la excusa oficial empleada en su momento para rescatar a medio sistema financiero patrio a costa de los muy inocentes contribuyentes fue la de que no podía tolerarse que los depositantes perdieran dinero, pues en tal caso toda la confianza en el sistema se volatilizaría. Pero con Banco Madrid los depositantes perderán y no pasará nada: el resto de la banca española seguirá en pie sin sobresaltos. Nos engañaron en su momento y ahora solo les queda intentar consolidar su mascarada en contra de toda evidencia: el rescate estatal fue una vía indigna e ilegítima de socializar pérdidas, no de salvar a la economía nacional.

En definitiva, el caso de Banco Madrid nos recuerda las dos vergüenzas más incontestables de la actual organización financiera: su extrema iliquidez derivada de la salvaguarda que le ofrece la banca central y el trato privilegiado que habitualmente reciben sus acreedores por parte del Estado. Si aspiramos a un sistema financiero más sano y más resistente, deberemos eliminar tales prebendas: mantenerlas solo conducirá a que los bancos sigan comportándose alocadamente con la expectativa de descargar su imprudencia sobre los hombros de todos los contribuyentes. El problema no es la falta de regulación: es el exceso de privilegios.

Islandia arremete contra el poder exclusivo de los bancos privados en la creación de dinero

	31.03.15 21:51
Autor: Marco Antonio Moreno

El Gobierno de Islandia está considerando eliminar el poder de los bancos privados para crear dinero y dejar esta atribución exclusivamente al banco central. La propuesta es revolucionaria y toca un aspecto altamente sensible cual es la responsabilidad de la banca privada en la creación de dinero. Como hemos explicado en varios post no son los bancos centrales los responsables de la expansión masiva de dinero. En las finanzas modernas, los bancos centrales son los creadores de la base monetaria, pero son los bancos privados, a través del multiplicador monetario, quienes tienen la atribución de crear dinero, a través de los préstamos y las líneas de crédito. De ahí que incluso un informe del FMI sugiera eliminar la banca privada por su rol en la creación de dinero de la nada

Dependiendo de la tasa de reservas o encaje, los bancos privados multiplican el dinero en razón inversa a su tasa de reserva. Si la tasa de reserva es de un 20 por ciento, el banco privado multiplica por cinco veces la cantidad de dinero de depósitos (1/0,2). Pero si la tasa de reservas es del 1 por ciento, el banco privado multiplica por 100 veces el dinero de depósitos (1/0,01). Consta que antes del estallido de la crisis la banca privada tenía tasas de reserva incluso menores al 1 por ciento. Con una tasa de reservas del 0,5 por ciento, Citibank y Goldman Sachs creaban 200 millones de dólares a partir de un millón de dolares, en una sola operación.

Durante varios años este procedimiento no tuvo inconvenientes dado que todos los valores se movían al alza y nunca se enfrentaban pérdidas masivas. El problema, es que bastaba una caída del 1 por ciento en forma sostenida, para que el dinero realmente existente, el millón de dólares de depósito, se diluyera y solo quedara el dinero ficticio, todo aquello creado artificialmente por los banqueros. Esto explica por qué las masivas inyecciones de liquidez realizadas a la banca por los bancos centrales (más de 60 billones de dólares), no han conducido al restablecimiento del orden y la recuperación económica. Solo han permitido dar cuerpo real a esos miles de millones de dólares que fueron creados de la nada.

De ahí que la propuesta del gobierno de Islandia es completamente revolucionaria para los tiempos que corren y marca un quiebre de la teoría monetaria moderna. De acuerdo a un estudio realizado por el banco central, Islandia ha tenido más de 20 casos de crisis financieras de diferentes tipos desde 1875, con seis graves episodios de crisis financiera, cada 15 años en promedio. Para el parlamentario Frosti Sigurjonsson, creador de esta nueva iniciativa monetaria que se llama Un mejor sistema monetario para Islandia, el problema de los auges de crédito surge con fuerza en los períodos de gran expansión económica. Es decir, los bancos privados no son capaces de terminar la fiesta y prosigue hasta que la borrachera reviente. Los bancos centrales, con el simple manejo de la tasa de interés, llegan usualmente tarde a tratar de terminar la fiesta.

En Islandia, como en todas las economías de mercado modernas, el banco central controla la creación de billetes y monedas, pero no la creación del dinero fiduciario, que se produce tan pronto un banco comercial ofrece una línea de crédito o genera un préstamo. El banco central sólo puede influir en la oferta de dinero con sus instrumentos de política monetaria, pero no el cantidad de dinero que la banca privada crea de la nada. Si la propuesta de Frosti Sigurjonsson es aprobada por el parlamento, Islandia será el primer país en el cual su banco central crea dinero directamente para uso de los contribuyentes.

DÉFICIT 2014

Montoro ni ha cumplido ni cumplirá con el déficit

Juan Ramón Rallo

El Partido Popular sólo está tratando de engañarnos una vez más. España ha vuelto a incumplir con el déficit.

Después de cinco años incumpliendo reiteradamente los objetivos de déficit que nos marcó Bruselas, parecía que por fin en 2014 el Gobierno del Partido Popular se había ajustado a los compromisos asumidos. Si bien Cristóbal Montoro, en un exceso de su tan característica arrogancia, prometió cerrar el año con un déficit público equivalente al 5,5% del PIB, la cifra finalmente alcanzada –el 5,7%, a saber, 60.537 millones de euros– se sitúa, en cualquier caso, por debajo del objetivo marcado por Bruselas, el 5,8%. Esta vez sí, por tanto, parece que hemos cumplido con el déficit.

Por desgracia, el Partido Popular sólo está tratando de engañarnos una vez más. La clave del asunto está en el cambio metodológico que experimentó el PIB a mediados del año pasado: el hecho de comenzar a contabilizar las drogas, la prostitución o los gastos en I+D permitió incrementar el Producto Interior Bruto de 2013 de 1,023 a 1,049 billones de euros y el de 2014 de 1,032 a 1,058.

Evidentemente, que el PIB se incremente mediante artificios contables –y no por una aceleración real del crecimiento económico– debería sernos irrelevante de cara al imprescindible objetivo de minorar el déficit. Que acordemos inflar el PIB ni reduce nuestros gastos ni incrementa nuestra capacidad de recaudación, por tanto no está en absoluto relacionado con cambios en nuestra solvencia subyacente. Imaginen que mañana Eurostat se levanta con el pie cambiado y propone calcular el PIB de un modo tal que se multiplique por diez con respecto a las cifras actuales: nuestro déficit público caería, por tan burdo maquillaje, hasta el 0,5% del PIB. ¿Significaría eso que España no necesitaría hacer ningún recorte más y que ya habríamos alcanzado la absoluta sostenibilidad financiera? No: nuestras cuentas públicas estarían en tal mal estado como lo están ahora.

Pues bien, dado que en 2013 –antes de la revisión metodológica del PIB– el Ecofin impuso a España un objetivo de déficit para 2014 del 5,8% del PIB, calculando el PIB con la metodología vigente en aquel momento, ¿qué les sucede a las cifras del Gobierno una vez eliminamos el maquillaje del PIB implementado a partir de 2014? Como ya hemos dicho, sin cambio metodológico el PIB de 2014 habría sido de 1,032 billones de euros; por su parte, el déficit público habría sido el mismo, a saber, 60.537 millones de euros. Es fácil calcular que, en tales circunstancias, el déficit de 2014 habría sido del 5,86%, por encima del objetivo del 5,8% marcado por Bruselas. España, por tanto, ha vuelto a incumplir.

Acaso algunos piensen que ese grado de incumplimiento tampoco es tan importante: apenas seis décimas que no empeñan el buen resultado obtenido. Discrepo. 2014 ha sido un año extraordinariamente propicio para recortar el déficit público: que, con todo el viento a favor, Montoro haya sido nuevamente incapaz de cumplir con Bruselas sólo ilustra la absoluta pasividad y desidia del ministro.

En 2014, gracias al crecimiento económico, los ingresos públicos aumentaron en 6.265 millones de euros sin que Montoro tuviera que hacer nada al respecto. A su vez, en 2014 el gasto en prestaciones y subsidios de desempleo se redujo en 5.230 millones debido simplemente al agotamiento de las ayudas y al aumento de la ocupación. Y, por último, las Administraciones Públicas se estuvieron financiando prácticamente gratis merced a las políticas monetarias expansivas implantadas y anunciadas por el BCE, razón que explica que nuestros gastos financieros apenas se incrementaran en 335 millones de euros pese a emitir 67.687 millones en nueva deuda. Es decir, si en lugar de a Cristóbal Montoro hubiésemos colocado al Pato Donald al frente del Ministerio de Hacienda, el déficit público se habría reducido en 11.160 millones de euros sólo por la afortunada confluencia de estos factores. ¿Y en cuánto lo ha hecho no con el Pato Donald sino con Cristóbal Montoro al frente? En apenas 6.000 millones. Es decir, Montoro y sus virreyes autonómicos, lejos de haber dedicado 2014 a seguir recortando el gasto en todas sus partidas, han aprovechado la favorable coyuntura para volver a incrementarlo en muchas de ellas. Dejación absoluta de funciones costeada por los sangrantes tributos que ellos mismos nos imponen.

Lo peor del asunto, sin embargo, es que todo apunta a que volveremos a incumplir en 2015. Incluso aceptando como válido el maquillaje del PIB y las más optimistas cifras de crecimiento económico (un 3,5% del PIB nominal), las Administraciones Públicas españolas deberían reducir su déficit en casi 15.000 millones. Sí: en 2015 deberán recortar su desequilibrio presupuestario 2,5 veces más de lo que lo han hecho en 2014. En año electoral y con una rebaja del IRPF que mermará la recaudación en 4.520 millones de euros, yo no contaría con ello. Ojalá me equivoque y, por una vez, Montoro cumpla con su palabra.